嘉宾介绍：韩军：中信建投证券交运煤炭行业首席分析师

交通运输业年内迎来快速复苏，交运板块投资如何看待？哪些细分领域值得持续关注？冷门细分领域为何表现更佳？航空业和集运业的投资机会如何看？对此，中信建投韩军跟大家分享精彩观点。

韩军表示，今年市场交运板块中，涨幅最好的细分领域是高速公路板块，背后的原因是这几年积累了很大的出行需求。从细分领域看，未来更好看公路、铁路、油运、海外航空等。

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其指出，集运行业的行业格局以及行业长期发展趋势都非常有吸引力。除了集运行业，我们很好看到中国公司可以在全球竞争市场上具有一定话语权。同时中国公司也保持了定力，没有在市场狂热的时候去大规模订船或者进行大规模投资并购，这一点让我们在全球大变局的情况下，保持了竞争优势。

以下为文字精华：

1、中信建投韩军：高速公路板块年内表现较好

提问：交通运输行业今年迎来快速复苏，后续投资机会是什么？

韩军：从七八月份运行数据看，客流的恢复情况是非常好。高铁的恢复情况很好，航司的航空量也超过2019年的水平，说明居民出行的愿望很强烈。从当下的情况看，几个特点需要投资者关注：

一个是现阶段客流情况好于物流。客流端中，旅游的流量又好于商务旅游。而物流的情况和宏观经济关联较大，相对比想象得差一些。高速公路货车通行量数据恢复情况比预期要弱，但是三季度的情况应该是环比有所改善的。

投资板块方面，今年市场交运板块中，涨幅最好的细分领域是高速公路板块，背后的原因是这几年积累了很大的出行需求。

过去几年，新能源车和传统汽车的价格都有下降，导致居民的汽车保有量增加了很多。再加上居民对出行的需求非常大，带来了高速公路小汽车的车流量的爆发式增长，每年基本是超过20%以上的增长。

此外，高铁的表现也非常不错。城市之间的大巴车出行这几年受到影响，随着高铁网络的贯通和私家车保有量的增加，高速公路和高铁也从大巴车客流里面抢到很多市场份额，所以高铁和高速公路在交运板块中表现是最好的。

航空方面，国内航班已经基本恢复到疫情前水平，而国际航班的复苏进度要比国内航班慢得多，所以航空板块的表现也弱于高速公路和高铁。

提问：宏观环境对于交运行业的影响有哪些？

韩军：宏观经济景气度跟交运板块相关度很大。这几年，居民收入结构发生变化，宏观经济的增长动力也有所改变，对交运也有很大的影响。

具体看，出行客流的景气度比物流要好，说明大家可能在衣食住方面的消费有所减少，但是对于出行的意愿仍非常强烈，直观表现就是出行链的复苏情况很好。

交运行业是宏观经济的微观载体，所以我们需要持续观察宏观经济的增长情况，比如后续外需是否可以随着美国库存周期的萧条期结束逐步好转，国内投资随着回报率提升，企业能够扩大再投资的意愿。居民端消费，是否在收入预期逐步稳定的情况下，居民能够敢于消费去提升生活水平。这些方面，对交运行业的投资影响较大。

2、中信建投韩军：公路、铁路等细分领域年内表现更好

提问：交运板块哪些细分领域值得关注？

韩军：交运行业我们经常讲龙生九子，子子不同，这个行业有周期，有成长，有价值，所以维度颗粒度比较多和细，因此需要我们持续不断的观察了解。

从过去三年的情况综合看行业，交运板块中，越是冷门的行业反而收益率会更好，而传统集中度和研究度较高的比如航空机场、快递等过去三年的投资回报率并不亮眼，反而公路、铁路这些关注度比较小的行业，提供了较好的投资回报率。

从细分领域看，我们未来更好看公路、铁路、油运、海外航空等。今年纯海外的一些航线，由于欧美复苏节奏提前于我们，景气度较高。

提问：您是如何看待后续快递行业的竞争格局？

韩军：对于快递行业的竞争格局，可以类比集运行业格局的分析和演绎。

在商业的战场上，竞争方式是非常相似的，集运行业的竞争博弈应该纳入到商学院的经典案例里边去研究和学习，特别是船公司在过去这些年，从20多家变成9家，9家船公司又分散在三大联盟。

快递行业过去一直是个成长性的市场。在增量市场里是一个你多我少的问题，而存量市场里一定是你死我活的情况。目前快递行业还未进入存量市场，行业格局大致为集运行业2015年左右的情况，可能明年或后面行业增速会有一些变化，到时候大浪淘沙，再看谁能笑到最后。

提问：航空机场板块是否存在估值修复的机会？

韩军：由于国际航线还没有完全恢复，现在民航业还处于单轮驱动的状态。单靠国内航线，的确也可以帮助板块修复估值，但是很难迎来特别大的爆发力。我们认为国际航线这个轮子一旦启动，双轮驱动的情况下，民航业会迎来爆发力最好的状态。

提问：高铁和高速公路的业绩以及股价情况如何？

韩军：由于业绩的确定性，今年高铁和高速公里毫无疑问是交易板块中表现最好的两个。今年一季度，高铁和高速的业绩已经超过2019年的水平，恢复态势非常之好。

三季度作为行业传统旺季，特别是今年客流火爆的情况下，我们仍然认为两个行业会有非常好的业绩表现。股价目前已经充分反映了这两个行业的业绩，很多高速公路的股价已经创了阶段性的新高，得到了市场投资者的认可。

3、中信建投韩军：看好集运行业长期发展前景

提问：能否分享一下集运行业的基本特征，以及介绍一下运价系统方面？

韩军：集运行业是我们最喜爱的行业，其行业格局以及行业长期发展趋势都非常有吸引力。除了集运行业，我们很好看到中国公司可以在全球竞争市场上具有一定话语权。我今年去了一趟希腊，我们海外的网络节点布置，都非常振奋人心。

集运行业的特征，首先其是一个寡头垄断市场，寡头垄断市场更加聚焦寡头之间的竞争策略变化。

过去几年，产业共识是数字化和端对端，国内公司做得都非常好。同时中国公司也保持了定力，没有在市场狂热的时候去大规模订船或者进行大规模投资并购，我认为这一点让我们在全球大变局的情况下，保持了竞争优势。

虽然现在运价出现波动，部分已经回落到2019年的水平。但是分结构看，现在的运价也没有大家想象中的疲软，特别是部分航线的价格仍很高，比如地中海航线，整体价格处于很好的状态。

世界格局分化，不同航线的价格有不同的表现。比如中东欧和地中海的运价，还是比西北欧的价格好很多。所以船公司各自的定价策略中，定价也会慢慢变化，每家船公司的报价差异越来越明显。虽然头部公司在价格上有一定的溢价，但是市场也会逐步去接受。

这种价格调整是一件非常好的事情，这也让我们在市场低迷的时候重新审视行业和公司的竞争力。从投资角度看，资本市场不是永远只有高光时刻的，很多时候是垃圾时间，如果想抓到所谓的高光时刻，我们必须要在80%的垃圾时间里去沉淀研究行业的变化和理解公司的长期竞争力。

提问：您是如何看待造船业的，哪种船型比较受青睐？

韩军：造船业的商业模式较为辛苦。它是一个组装装配式的行业，需要采购大量的钢材，主机，船舶配套设备等，还需要大量的人力去组装完成。历史情况看，造船业的毛利率都是非常低的。

我们今年走了不少的造船厂，总体觉得造船是很辛苦的行业。商业模式的好坏决定估值的天花板，所以造船行业确实比较辛苦。

这几年的情况看，造船业需要考虑几个因素，哪种船型好，哪种船型差，跟运费市场有很大关系。造船业的投资传导逻辑是，首先运费市场的变化形成导火线，随后船公司的资产负债表得以修复，然后开始有新的资本开支计划。

在重新开始资本计划之前，船公司尽可能先去二手船交易，包括集运业就是尽可能从二手船市场租赁船舶，其租金水平会有波动。而对于散货船，二手船的买卖是很常见的事情，所以造船业的先行指标，是二手船市场的情况，而二手船市场还要看5年期二手船和新造船的价格比较。

一般情况下，5年期二手船和新造船的价格比值超过80%，就会有新造船的动力。部分二手船的船型的回报率很好的时候，价格甚至会逼近新造船的价格。因为新造船需要时间，可能2-3年后才能交船，所以一般市场喜欢买卖二手船。

虽然造船业现在景气度特别高，但是行业还是比较辛苦的，行业毛利率相对都比较低，这个也是影响造船行业的长期发展的因素。